A segunda edição do N5X Summit 2025 representou um marco para as discussões sobre o futuro do trading de energia no Brasil. O encontro reuniu mais de 200 profissionais dos setores energético e financeiro, representando mais de 110 instituições nacionais e internacionais como ANEEL, B3, Banco Central, BNP Paribas, Bradesco, CCEE, CVM, Danske, Eletrobras, Santander, Shell e Statkraft.

Reunimos uma comunidade de líderes e especialistas, que durante mais de 5 horas de discussões, exploraram como a chegada de uma contraparte central ao mercado de trading tem potencial para destravar o setor e aumentar segurança e liquidez das operações de energia no país.

Após os painéis iniciais detalharem as dores do mercado bilateral e o roadmap de segurança para o Mercado de Curto Prazo (MCP), a próxima mesa redonda apresenta a solução: os fundamentos essenciais de uma infraestrutura com contraparte central, abordando conceitos e seus pilares regulatórios, operacionais e de governança.

O objetivo é explicar o processo de funcionamento de uma clearing, detalhando desde o cálculo e o gerenciamento de riscos até o rigoroso processo de autorização pelos reguladores.

Para este debate, reunimos um time com vasta experiência e autoridade no assunto: Camila Pantera (Head Regulatória e Jurídica da N5X), Carlos Meyer (Diretor de Operações e Risco da N5X), Daniel Demattio (Diretor de Negociação Eletrônica da B3) e Luciana Costa (Diretora de Relacionamento Institucional Estratégico da B3), com a mediação de Maurício Godói (Editor do Canal Energia).

▶️ Assista abaixo ao vídeo completo deste encontro, disponível assim como os demais painéis do N5X Summit 2025, em nosso canal do YouTube:

Os tópicos discutidos durante o painel

No encontro, os painelistas exploraram os conceitos técnicos e padrões operacionais de uma contraparte central (CCP), detalhando desde sua função na mitigação de riscos até os mecanismos de salvaguardas que protegem o sistema como um todo.

A conversa também aprofundou o rigoroso processo de autorização regulatória e as estruturas de governança necessárias para a constituição de uma CCP.

Por fim, o debate refletiu sobre o impacto que a infraestrutura de clearing trará para a liquidez e a formação de preços no mercado de energia, e o que precisa ser feito para que o setor viabilize essa transformação.

Confira abaixo os principais tópicos:

• Parte 1 – Os principais fundamentos de uma Contraparte Central (CCP): a seção detalha o que é uma CCP e seus conceitos, a partir de seu papel como garantidora central de negociações e das funções de compensação e liquidação. Entenda como essa arquitetura financeira e operacional transforma o risco de um sistema, otimiza seu capital e possibilita uma melhor formação de preços.
• Parte 2 - Como funciona o gerenciamento de risco de uma clearing e o que são as estruturas de salvaguarda: detalhamos como a CCP calcula garantias, as adaptações do modelo de Bolsa para os riscos específicos do setor de energia e o funcionamento das estruturas de salvaguarda. Descubra como a clearing se antecipa a falhas, como são acionadas as proteções em caso de inadimplência e a importância de garantias adicionais para a entrega física de energia.
• Parte 3 – Processos de autorização regulatória e de governança interna em uma contraparte central: explicamos o rigoroso processo de autorização para uma CCP operar, o alinhamento do mercado brasileiro aos padrões globais de regulação financeira e as estruturas de governança interna. Confira por que a aprovação regulatória é tão complexa e como uma estrutura robusta de governança ajuda a garantir a isenção em uma clearing.
• Parte 4 - Os benefícios da CCP para o setor e a importância dos agentes de mercado para a sua construção: apresentamos os benefícios estruturais que uma clearing proporciona, como a atração de novos investidores, o aumento da liquidez de mercado e uma melhor formação de preços. Entenda como a mitigação dos riscos resulta em ganhos diversos e a participação necessária dos agentes do setor para que essa transformação aconteça.

Para compreender como essa infraestrutura pode, de fato, transformar o mercado brasileiro de comercialização de energia, é essencial começar pelos conceitos básicos.

Iniciamos pelo primeiro tópico, explicando e desmistificando o que é uma contraparte central, seu papel fundamental como garantidora de operações financeiras e como suas funções diárias de compensação e liquidação são bases para estabelecer um mercado mais maduro e eficiente.

Parte 1 – Os principais fundamentos de uma Contraparte Central (CCP)

A evolução do mercado livre de energia no Brasil, marcada por frequentes mudanças estruturais, eventos recentes de default e pela crescente complexidade dos riscos, chegou a um ponto qual a segurança e a liquidez necessárias para o pleno funcionamento setor se tornaram questões centrais.

👉 Os blogposts dos painéis iniciais do N5X Summit 2025 detalham as dores enfrentadas pelos grandes players no ambiente bilateral – em um cenário de risco de crédito e ineficiência operacional — e também o roadmap construído pelos reguladores para maior segurança no Mercado de Curto Prazo (MCP).

Outros problemas podem ser mencionados, como na formação de preços, quando limites de crédito podem forçar um agente a aceitar uma oferta pior; a exposição ao risco de contraparte, que pode gerar um 'efeito cascata' em inadimplências; e a redução de liquidez do mercado, já que a incerteza reduz novas negociações e afasta novos investidores, como fundos e players estrangeiros.

Diante destes obstáculos, a contraparte central (CCP ou clearing) é apresentada como uma infraestrutura de mercado capaz de endereçar estas e outras fragilidades sistêmicas. Para entender como uma CCP pode contribuir para a evolução do setor, é fundamental conhecer seus mecanismos básicos. Esta seção detalha o que é uma CCP e como ela opera na prática.

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O papel da clearing em uma operação financeira

Para compreender o papel de uma clearing e visualizar onde exatamente sua atuação acontece, é fundamental analisar o processo de uma operação financeira e as duas fases que a compõem: negociação e pós-negociação.

A primeira etapa é a de negociação. Neste momento, interessados em comprar e vender determinado ativo alinham oferta e demanda, seja em um ambiente de bolsa ou de balcão, fechando um negócio a partir de critérios preestabelecidos, como preço e período. Neste ponto, apesar do acordo comercial feito, e considerado juridicamente concluído, a clearing ainda não atuou.

É somente após o fechamento do acordo que se inicia a segunda fase, de pós-negociação. Este é o verdadeiro domínio da clearing, e sua necessidade é clara: embora o negócio esteja fechado, as obrigações financeiras ainda não foram executadas.

Nesta fase, o papel da clearing é duplo. Primeiro, ela atua como garantidora central, inserindo-se juridicamente entre o comprador e o vendedor para assumir e centralizar o risco de contraparte de ambos. Segundo, ela executa as funções essenciais de compensação e liquidação, processando saldos financeiros de forma centralizada, otimizando o fluxo de capital de todos os participantes.

Durante o painel, Luciana Costa, Diretora de Relacionamento Institucional Estratégico da B3, detalhou como se dá essa divisão e o papel da CCP:

“A câmara de compensação assume o papel de comprador de todos os vendedores daquele ativoe de vendedora de todos os compradores daquele ativo. Então a gente concentra, em vez dagente tentar fazer os negócios jurídicos bilaterais, parte A, contraparte B, a gente fecha todosos negócios contra uma contraparte central.” - Luciana Costa (Diretora de Relacionamento Institucional Estratégico da B3)

Com o papel da contraparte central definido, a próxima questão é: como, exatamente, ela assume essa responsabilidade e se torna a garantidora central de todas as negociações?

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O que significa a CCP ser garantidora central de todas as negociações?

Assumir o papel de garantidora central é a função mais crítica de uma contraparte central. Isso é alcançado por meio de um mecanismo jurídico importante: a novação subjetiva.

O conceito é realizado, na prática, no momento em que uma operação é registrada na clearing e o contrato original fechado entre o Participante A e o Participante B é legalmente extinto. Então, imediatamente, a CCP o substitui por dois novos contratos juridicamente vinculantes: um entre “Participante A + CCP”, outro entre “CCP + Participante B”.

A consequência dessa substituição é a transformação completa da matriz de risco. O risco de crédito bilateral – a preocupação se a sua contraparte direta irá pagar – deixa de existir. Ele é substituído por uma exposição única contra a contraparte central, que é uma entidade especialista e avalizada para gerenciar esse risco de forma centralizada, profissional e colateralizada.

Com o risco de contraparte legalmente centralizado e a segurança da operação garantida por seu mecanismo, a clearing está apta a executar sua outra função: processar os saldos e pagamentos de forma eficiente, através das funções de compensação e liquidação.

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As funções essenciais de compensação e liquidação

Uma vez garantida a negociação, a contraparte central (CCP) executa duas funções operacionais cruciais que garantem a conclusão eficiente do processo de compra e venda: a compensação e a liquidação financeira.

A primeira função realizada é a compensação. Neste processo, a clearing consolida todas as operações realizadas por um participante em um determinado dia (compras e vendas) e calcula um saldo líquido final. Em vez de lidar com centenas ou milhares de fluxos financeiros individuais, o participante passa a ter uma única posição resultante frente à CCP.

A segunda função é a liquidação, que ocorre após a apuração do saldo líquido. A clearing efetua (ou recebe) o pagamento referente apenas a esse saldo final consolidado. É o momento do acerto financeiro, simplificado e centralizado pela atuação da contraparte central.

Essa estrutura em duas etapas – apurar um saldo único e liquidar este saldo – é a base da eficiência de capital proporcionada pela clearing.

O processo elimina a necessidade de liquidez intradia (capacidade de uma empresa realizar movimentações financeiras com seu próprio saldo, dentro de um mesmo dia útil) para cobrir cada operação individualmente, otimizando o uso de caixa dos participantes.

Mecanismos como estes permitem à clearing entregar os benefícios estruturais que o mercado livre de energia busca para alcançar um novo patamar de liquidez e maturidade. Estes benefícios se materializam em três pilares principais:

• Segurança da liquidação: o principal valor entregue é a garantia de que todas as operações serão honradas, independentemente da saúde financeira da contraparte original. Isso elimina o risco de default bilateral, uma das maiores dores do setor.
• Eficiência de capital: a compensação multilateral (netting) otimiza drasticamente o uso de caixa, liberando capital que antes ficava retido para cobrir múltiplas operações. Isso permite que as empresas foquem em sua atividade principal: a gestão e negociação de energia.
• Melhor formação de preços: a CCP iguala o risco de crédito entre todos os participantes. Ao eliminar a necessidade de considerar limites de crédito bilaterais na negociação, ela permite que os agentes busquem sempre o melhor preço disponível no mercado, levando a uma formação de preços mais justa e eficiente.

Daniel Demattio, Diretor de Negociação Eletrônica da B3, resumiu estes benefícios durante o painel:

“Num mercado onde você não tem uma contraparte central, é natural que as instituições estabeleçam entre si limites bilaterais de risco de crédito. […] Então, a clearing, quando ela se interpõe no meio de todos os participantes, ela homogeneiza o risco de crédito e faz com que não importe contra quem você está negociando, você sempre pode contar com o melhor preço, necessariamente. Isso facilita a formação de preço de qualquer ativo que seja tratado numa contraparte central.” - Daniel Demattio (Diretor de Negociação Eletrônica da B3)

Ao centralizar o risco de crédito e garantir a liquidação financeira das operações, a CCP se torna um atuante central na infraestrutura de mercado. Essa função exige, naturalmente, que a própria clearing possua mecanismos de defesa e supervisão robustos para gerenciar os riscos que assume em nome de todo o setor. É sobre como a CCP gerencia esses riscos e quais são suas estruturas de salvaguarda que trataremos na próxima seção.

Parte 2 - Como funciona o gerenciamento de risco de uma clearing e o que são as estruturas de salvaguarda

Ao atuar como garantidora central das negociações, uma contraparte central (CCP) assume, por definição, o risco de crédito de todo o mercado que opera.

Para honrar essa garantia, proteger a si mesma e aos demais participantes de eventuais inadimplências, a clearing utiliza um conjunto robusto de mecanismos de defesa, divididos em duas frentes principais: a gestão proativa do risco e as estruturas reativas de salvaguarda.

Esta seção detalha como funcionam essas duas frentes. Primeiro, como a CCP calcula e monitora os riscos antes que uma falha ocorra, incluindo a exigência de garantias e as adaptações necessárias para as particularidades do setor de energia.

Em seguida, as estruturas de salvaguarda – a "rede de segurança" que define, de forma hierárquica e transparente, como as proteções são acionadas em caso de inadimplências.

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A gestão e prevenção de risco em uma contraparte central

A primeira linha de defesa de uma contraparte central (CCP) contra inadimplências é sua capacidade de gerenciar o risco de forma preventiva. Isso envolve um cálculo sofisticado das exposições, entre valores e contrapartes, e a exigência das garantias adequadas para seus participantes.

A CCP não analisa operações isoladamente, mas adota uma visão de risco de portfólio. O cálculo central é o do risco de close-out: que calcula qual seria a perda financeira total caso um participante se tornasse inadimplente e a CCP precisasse zerar (liquidar ou transferir) toda a sua posição no mercado?

A principal ferramenta para cobrir essa perda potencial é a exigência de garantias, também conhecidas como margens. Elas são calculadas para assegurar que a CCP possa cobrir as variações de preço e liquidar o portfólio do participante inadimplente, considerando fatores como volatilidade de mercado, taxas de juros e câmbio.

Além do risco de mercado (variação de preço), a CCP gerencia ativamente outros riscos por meio de limites e controles adicionais. Isso inclui o risco de liquidez – a necessidade de ter caixa disponível para pagamentos imediatos, mesmo antes de liquidar garantias – e o risco de concentração, que visa impedir que um único participante acumule posições excessivamente grandes que poderiam desestabilizar o mercado em caso de default.

Daniel Demattio, Diretor de Negociação Eletrônica da B3, explica o processo:

“Qual que é o risco que a Clearing calcula? Se aquele investidor inadimplir, o que a Clearing temque fazer para garantir, dado que ela é contraparte central, para garantir que o outro lado nãovai ter impacto, não vai sofrer nenhum prejuízo. E isso passa por comprar e vender ativos, sezerar no mercado futuro, por diversas operações.” - Daniel Demattio (Diretor de Negociação Eletrônica da B3)

Embora os modelos de risco utilizados por grandes infraestruturas como a B3 sejam robustos e baseados em padrões internacionais, sua aplicação no setor de energia exige adaptações importantes. As características únicas das commodities energéticas precisam ser incorporadas para garantir uma avaliação de risco precisa.

No caso brasileiro, essas adaptações incluem considerar a existência de submercados de preço por região, a dinâmica específica das curvas forward de energia e, fundamentalmente, o impacto do risco hidrológico nos preços.

Fatores como sazonalidade nos preços e a possibilidade de saltos abruptos (jumps) também são elementos críticos a serem modelados. A utilização dos cenários de estresse históricos do próprio mercado elétrico brasileiro é um fator-chave para calibrar modelos de forma realista e eficaz.

Carlos Meyer, Diretor de Operações e Risco da N5X, explicou durante o painel como o modelo da N5X se baseia em práticas do sistema financeiro internacional, mas incorpora particularidades do setor elétrico brasileiro:

“Uma coisa bacana, uma coisa rica para quem trabalha com risco foi a quantidade de cenários de estresse que a gente encontrou durante esses anos no mercado de energia elétrica que enriqueceu bastante aqui o nosso modelo. Então, eu acho que tem se tornado um modelo bastante sofisticado com base, obviamente, no modelo da B3, com todos os parâmetros e princípios do PFMI (conjunto de padrões internacionais).” - Carlos Meyer (Diretor de Operações e Risco da N5X)

Um cálculo de risco robusto e adaptado às especificidades do setor é, portanto, a primeira e mais importante linha de defesa da CCP, garantindo que os participantes depositem garantias suficientes para cobrir a grande maioria das situações adversas.

No entanto, mesmo os modelos mais sofisticados podem ser desafiados por eventos extremos e imprevisíveis. Nesses cenários, entram em ação as estruturas de salvaguarda, a rede de segurança financeira projetada para proteger o sistema.

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Estruturas de salvaguarda: a rede de proteção contra inadimplências e defaults

Embora a gestão proativa de risco seja a primeira linha de defesa, uma contraparte central (CCP) precisa estar preparada para cenários extremos em que um participante falhe e suas garantias individuais não sejam suficientes para cobrir as perdas.

É nestas situações que entram em ação as estruturas de salvaguarda, a "rede de segurança" financeira projetada para absorver choques e proteger o sistema. A filosofia central por trás dessas estruturas divide a responsabilidade em duas camadas conceituais:

• Defaulters pay: princípio que estabelece que os recursos do próprio inadimplente são os primeiros a serem utilizados para cobrir as perdas.
• Survivors pay: princípio que envolve a mutualização das perdas remanescentes entre os demais membros ("sobreviventes") do sistema, caso os recursos do inadimplente se esgotem.

Essa filosofia se materializa em uma ordem hierárquica e transparente de acionamento de recursos, conhecida como cascata de inadimplência (default waterfall).

Esta estrutura, exigida por padrões internacionais, define claramente quais recursos serão utilizados e em que sequência para cobrir as perdas. A ordem típica é projetada para alinhar incentivos e mitigar o risco moral, dos participantes e da própria clearing, seguindo estes passos:

Daniel Demattio (B3) explicou os princípios e a estrutura desta cascata de proteção:

“A própria B3 faz uma contribuição para esse fundo. Então, em última instância, pode-se utilizartanto a parcela da B3 depositada no fundo, quanto a parcela de outros participantes dosistema, para que isso evite, a qualquer custo, o transbordo desse risco para o sistema. Agente, historicamente, nunca esbarrou numa situação onde a gente tivesse que usar todas asinstâncias, os casos em que houve alguma inadimplência, limitou-se a ir para as primeirasinstâncias de colateral.” - Daniel Demattio (Diretor de Negociação Eletrônica da B3)

Para o mercado de energia, que envolve a possibilidade de entrega física da commodity, uma camada adicional de proteção se faz necessária. Além da estrutura financeira padrão, o modelo para energia inclui uma camada de garantia física. Esta garantia extra é exigida dos participantes que levam suas posições até o vencimento do contrato com a intenção de realizar a entrega ou o recebimento físico da energia.

O propósito dessa garantia física é mitigar o risco de entrega (delivery risk). Se um vendedor falhar na entrega física, por exemplo, essa garantia adicional fornece à CCP os recursos financeiros necessários para intervir no mercado spot (MCP) e comprar a energia para honrar a entrega ao comprador original.

Carlos Meyer (N5X) complementa sobre o tema, destacando a proximidade do modelo da N5X com o da B3 e a necessidade de uma camada adicional para o mercado de energia:

“É o mesmo caminho, é o mesmo modelo. Como já comentei, tem especificidade do mercado deenergia, por exemplo, aqui a gente vai chegar no mercado físico, então, existe também umacamada adicional, que é a camada de garantia física para aqueles participantes que vão querercontinuar no vencimento do futuro, continuar no mercado físico. Então, existe uma camadaadicional. […] Mas, basicamente, é um conjunto de camadas de proteção que vão sendo utilizadas à medida que a situação vai começando a ficar mais complicada.” - Carlos Meyer (Diretor de Operações e Risco da N5X)

A combinação da gestão de risco proativa, através do cálculo rigoroso de garantias, com as múltiplas camadas reativas das estruturas de salvaguarda, é o que confere robustez a uma CCP.

Explicada como se dá sua segurança operacional, é importante esclarecer uma questão complementar: quem garante que essa complexa estrutura seja bem construída, operada e, principalmente, supervisionada?

Parte 3 – Processos de autorização regulatória e governança interna em uma contraparte central

A capacidade de uma contraparte central (CCP) de gerenciar riscos e operar como garantidora de um mercado exige um nível irrestrito de confiança por parte dos participantes e do sistema financeiro. Essa confiança não se baseia apenas na robustez técnica de seus modelos e salvaguardas, mas também em normas e pilares institucionais que asseguram transparência, solidez e isenção.

Esta seção detalha dois aspectos regulatórios cruciais. Primeiro, o rigoroso processo de autorização e supervisão regulatória ao qual uma CCP é submetida, envolvendo, no Brasil, múltiplos órgãos e alinhamento a padrões globais.

Em seguida, aprofundaremos as estruturas de governança interna e autorregulação, projetadas para garantir a neutralidade, a segregação de funções e a solidez operacional da clearing no dia a dia.

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O rigoroso caminho da autorização: Banco Central e CVM

A constituição e operação de uma contraparte central (CCP) no Brasil é uma atividade intensamente regulada, submetida a um rigoroso processo de autorização e supervisão contínua. Essa supervisão garante a solidez e a segurança de seu infraestrutura, sendo um pilar fundamental da confiança para o mercado.

A regulação necessária, no caso de uma bolsa de energia com valores mobiliários, é exercida de forma complementar por duas autarquias principais: o Banco Central do Brasil (BCB) e a Comissão de Valores Mobiliários (CVM).

O BCB, como guardião da estabilidade do Sistema de Pagamentos Brasileiro (SPB), foca na solidez financeira da entidade operadora e na sua capacidade de gerenciar riscos sistêmicos.

Por sua vez, a CVM regula o mercado de capitais e supervisiona as operações com valores mobiliários – categorias de investimentos, que incluem os derivativos de energia – com o objetivo de proteger os investidores e garantir a integridade e a transparência do setor.

O processo de autorização junto ao BCB, em particular, é conhecido por sua complexidade e é estruturado em fases.

Inicialmente (Fase 1), a instituição pleiteante deve apresentar um detalhado plano de negócios, incluindo o modelo conceitual de risco, regras de funcionamento e estrutura de capital, para análise da viabilidade teórica do projeto. Aprovada nesta fase, segue-se a Análise da Implementação (Fase 2), na qual a instituição deve demonstrar a "prontidão operacional", comprovando que sistemas estão funcionais, testes foram concluídos e políticas estão documentadas.

Os princípios PFMI para um padrão global de excelência

A avaliação dos reguladores brasileiros é balizada pelos Princípios para Infraestruturas do Mercado Financeiro (PFMI).

Publicados em 2012 pelo Comitê de Pagamentos e Infraestruturas de Mercado (CPMI) do Banco de Compensações Internacionais (BIS) e pela Organização Internacional das Comissões de Valores (IOSCO) – entidades que reúnem bancos centrais e reguladores de mercado de capitais de todo o planeta.

Os 24 princípios estabelecem o padrão global de excelência para a resiliência e segurança de CCPs e outras Infraestruturas do Mercado Financeiro (IMFs). A regulação brasileira exige explicitamente que as CCPs locais sigam esses princípios, assegurando o alinhamento do país às melhores práticas internacionais.

Luciana Costa (B3) esclareceu a divisão de competências entre os reguladores no Brasil e a importância dos padrões internacionais:

“Uma câmara sempre vai ser aprovada, o sistema que ela opera sempre precisa ser aprovado pelo Banco Central. [...] Além disso, se essa câmara opera com operações envolvendo valores imobiliários, a gente também tem a competência da Comissão de Valores Mobiliários... [...] O Banco Central e a própria CVM, quando vão avaliar o funcionamento da câmara, ele leva em consideração o que a gente chama de PFMI. [...] eles estabelecem esses princípios que são como se fossem estandares internacionais para o funcionamento dessas infraestruturas. O Brasil adota esses princípios.” - Luciana Costa (Diretora de Relacionamento Institucional Estratégico da B3)

Navegar por esse complexo cenário regulatório exige um planejamento minucioso. O processo de autorização junto ao BCB, por exemplo, é estruturado em fases (Análise da Proposta e Análise da Implementação) e demanda a apresentação de um extenso conjunto de documentos que detalham todo o modelo operacional e de risco futuro.

A jornada da N5X no processo de autorização

A N5X, em seu processo, mapeou cerca de 60 documentos necessários para os processos junto ao BCB e à CVM, um trabalho que envolve definir como a clearing pretende operar após a aprovação.

A estimativa é que a análise e concessão das licenças pelos reguladores leve aproximadamente um ano e meio após a submissão formal dos pedidos.

Diante da complexidade e da responsabilidade envolvidas na construção de uma nova infraestrutura de mercado, definir como a N5X operará e responder a todas as exigências regulatórias contidas nesses documentos demanda um processo decisório robusto e sistemático.

A N5X adota uma metodologia que analisa cada questão sob três perspectivas principais:

• Análise comparativa: estudo aprofundado de estruturas semelhantes, tanto no Brasil (seguindo o exemplo da B3) quanto internacionalmente. Isso envolve aproveitar o conhecimento de acionistas globais (EEX Group e Nodal Exchange) para entender o funcionamento em mercados maduros, incorporar inovações e evitar a repetição de erros já cometidos.
• Rigor jurídico e regulatório: verificação minuciosa de cada decisão à luz da legislação e das normas do BCB e da CVM. O objetivo é garantir que todas as escolhas operacionais e de modelo de negócio tenham sólido embasamento legal e normativo, assegurando a conformidade.
• Adequação ao mercado de energia: análise crítica sobre a aplicabilidade e o impacto de cada decisão na realidade operacional do setor elétrico brasileiro. A solução proposta deve ser não apenas sólida do ponto de vista regulatório, mas também funcional, agregando valor real para os participantes do mercado de energia.

Camila Pantera (Head Regulatória e Jurídica da N5X) compartilhou a perspectiva prática sobre a complexidade e o cronograma desse processo:

“A gente montou um checklist de mais ou menos 60 documentos que a gente concluiu que são os documentos que precisam ser submetidos para os reguladores. [...] são documentos extensos, complexos... eles precisam, já agora, definir como vai ser o modelo de negociação... como vai ser o sistema de liquidação. [...] O que deve demorar, segundo a nossa estimativa, em torno de mais ou menos um ano e meio.” - Camila Pantera (Head Regulatória e Jurídica da N5X)

Embora complexo, esse rigoroso processo regulatório funciona como um filtro de qualidade essencial, assegurando que apenas entidades robustas operem infraestruturas críticas. Para o mercado, a aprovação dos reguladores serve como um "selo de confiança", atestando a segurança e o alinhamento da CCP aos mais altos padrões globais.

Essa validação externa estabelece a base da confiança, mas sua manutenção no dia a dia depende também da força de sua governança corporativa.

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Governança interna: garantindo neutralidade e solidez operacional

Além da rigorosa validação externa dos reguladores, a confiança em uma contraparte central (CCP) depende fundamentalmente da robustez e da isenção de sua governança interna. É essa estrutura que garante, no dia a dia, uma operação sólida, transparente e alinhada aos melhores princípios, assegurando que a entidade atue com foco na segurança do mercado.

A regulação brasileira, alinhada aos padrões internacionais, estabelece princípios claros para a governança das Infraestruturas do Mercado Financeiro (IMFs).

A estrutura adotada deve ser compatível com o porte e o risco da entidade, seguir as melhores práticas de governança corporativa e, crucialmente, garantir a segregação de funções (como a separação entre a presidência executiva e a presidência do conselho) e a mitigação de conflitos de interesse.

Para atender a esses princípios, a estrutura de governança de uma CCP tipicamente inclui componentes essenciais como um Conselho de Administração robusto. No caso de entidades reguladas pela CVM, é exigida a presença de membros independentes neste conselho – conselheiros sem vínculos diretos com os acionistas controladores – para garantir maior isenção nas decisões estratégicas.

Além do conselho, são comuns comitês estatutários dedicados a temas críticos como Auditoria e Riscos, bem como funções independentes de auditoria interna e externa. Isso exige a definição clara de responsabilidades e mecanismos que assegurem a independência das decisões.

Luciana Costa (B3) detalhou alguns desses requisitos:

"A estrutura [de governança] tem que ter essa previsão [mitigação de conflitos], inclusive com a separação de algumas atividades. [...] Existem algumas figuras que são obrigatórias. Então, você tem, de fato, que ter uma auditoria interna com autonomia na atuação dela, porque responde direto para os órgãos mais altos... A gente tem um comitê de riscos financeiros também, que é um comitê estatutário... Então, as decisões são tomadas de forma colegiada [...]" - Luciana Costa (Diretora de Relacionamento Institucional Estratégico da B3)

Supervisão de mercado: a função da autorregulação

Especificamente para mercados organizados sob a CVM, existe a exigência de uma função de autorregulação. Essa estrutura atua como um "braço auxiliar" do regulador na supervisão direta do mercado, monitorando as negociações para detectar e coibir práticas abusivas, como manipulação de mercado, uso de informação privilegiada (insider trading) ou spoofing.

A gestão de riscos e controles no dia a dia é operacionalizada através do modelo conhecido como "três linhas de defesa", refletido na regulação do Banco Central (Resolução 304). Esse modelo organiza as responsabilidades da seguinte forma:

• Primeira linha: as áreas de negócio, que originam os riscos em suas atividades diárias.
• Segunda linha: as funções de supervisão independentes, como Gestão de Risco e Compliance, que definem políticas, monitoram e controlam os riscos.
• Terceira linha: a Auditoria Interna, que fornece uma avaliação independente sobre a eficácia das duas primeiras linhas, reportando-se diretamente aos órgãos superiores de governança.

A entidade pode optar por criar essa estrutura internamente – garantindo sua total independência – ou contratar os serviços de uma entidade de autorregulação já existente.

Camila Pantera (N5X) ressaltou a importância dessa função para a integridade do mercado:

"Do ponto de vista da CVM, existe [a exigência] que todo o mercado organizado tenha uma estrutura de autorregulação. Essa autorregulação funciona como um auxiliar do regulador na supervisão dos participantes de mercado, dos negócios... Então, todas essas palavrinhas que foram usadas nos painéis mais cedo, spoofing, insider trading, manipulação de mercado, isso tudo o mercado financeiro já está muito acostumado e a CVM, autorregulação, muito acostumadas a olhar e evitar esse tipo de conduta.” - Camila Pantera (Head Regulatória e Jurídica da N5X)

Em resumo, a combinação da rigorosa autorização regulatória externa com uma robusta e neutra governança interna cria a base de confiança para a operação segura e eficiente de uma contraparte central.

Estabelecida essa confiança institucional, a clearing está pronta para entregar seus benefícios finais, transformando a dinâmica dos negócios e destravando o potencial do mercado de energia.

Parte 4 - Os benefícios da CCP para o setor e a importância dos agentes de mercado para a sua construção

Uma contraparte central (CCP) que opera sobre bases regulatórias sólidas e com governança interna exemplar, como exige o arcabouço brasileiro, não é um fim em si mesma. Essa robustez institucional é a chave que permite à infraestrutura destravar um novo patamar de desenvolvimento para o mercado de energia.

Esta seção final detalha os resultados esperados dessa transformação.

Primeiramente, exploraremos o ciclo virtuoso de benefícios que a CCP catalisa – mostrando como a segurança aprimorada atrai capital, impulsiona a liquidez e resulta em uma formação de preços mais eficiente.

Em seguida, abordaremos o papel indispensável dos próprios agentes de mercado no impulso para a construção e consolidação dessa nova realidade.

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A segurança que atrai capital, gera liquidez e melhora preços

O benefício fundamental proporcionado por uma contraparte central (CCP) é o aumento da segurança nas negociações. Ao mitigar de forma robusta o risco de crédito de contraparte através dos mecanismos vistos anteriormente (como novação, margens e salvaguardas), a clearing estabelece um alicerce de confiança sobre o qual os demais benefícios tornam-se consequentes.

Aumento do capital internacional

Essa segurança funciona como um catalisador para a atração de novos investidores, especialmente o capital estrangeiro.

Muitos investidores e instituições globais possuem restrições internas ou regulatórias que limitam a exposição ao risco de crédito presente em mercados puramente bilaterais, como o brasileiro hoje.

Uma CCP alinhada aos padrões internacionais remove essa barreira, transformando o risco em uma exposição única e gerenciada contra uma entidade de alta credibilidade, permitindo que o capital flua com base nos fundamentos de mercado.

Liquidez em alta

A chegada desses novos participantes, somada à maior confiança dos players locais para negociar com um leque mais amplo de contrapartes, resulta em um aumento significativo da liquidez.

Um mercado líquido permite que grandes volumes sejam negociados com maior agilidade e sem causar distorções abruptas nos preços.

A presença de agentes financeiros (como fundos e bancos), atraídos pela segurança da CCP, é particularmente importante nesse aspecto, pois eles atuam como provedores de liquidez, assumindo o risco de preço que os agentes físicos como geradores e consumidores precisam mitigar (hedging).

Previsibilidade de preços

Por fim, a combinação de maior liquidez com a homogeneização do risco de crédito leva a uma melhor formação de preços. Com mais negociações ocorrendo e sem a fricção dos limites bilaterais, os preços passam a refletir de forma mais pura e eficiente a dinâmica de oferta e demanda.

Uma consequência direta e de grande valor é a formação de uma curva de preços a termo transparente e confiável, construída a partir de milhares de transações reais, que serve como referência essencial para decisões de investimento e planejamento de longo prazo em todo o setor.

Carlos Meyer (N5X) resumiu essa cadeia de benefícios durante o painel:

"Eu acho que o grande benefício é a segurança do mercado. Trazer uma proteção contra risco de crédito, risco de contraparte. E quando você tem essa proteção, essa segurança do mercado, você atrai novos investidores. Você atrai investidores estrangeiros que trazem diversas externalidades positivas. Então, você vê um aumento de liquidez, uma maior robustez do mercado, uma melhor formação de preços.” - Carlos Meyer (Diretor de Operações e Risco da N5X)

Esses benefícios interconectados formam um "ciclo virtuoso" que eleva a maturidade, a eficiência e a atratividade do mercado de energia brasileiro. No entanto, a plena realização desse potencial não depende apenas da existência da infraestrutura da CCP; ela exige também o engajamento ativo dos próprios participantes do mercado.

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Construção em cocriação: o papel essencial dos agentes de mercado.

A infraestrutura técnica e regulatória de uma contraparte central (CCP) é um aspecto fundamental, mas representa apenas uma parte da equação para a transformação do mercado.

O sucesso e a velocidade dessa evolução dependem de forma crucial da adesão e participação ativa dos próprios agentes de setor. A construção de um mercado mais maduro é, por natureza, um processo de cocriação.

Uma das formas essenciais de participação é o apoio do mercado ao processo regulatório. É importante que os órgãos reguladores (BCB, CVM, ANEEL) percebam que a implementação da clearing é uma demanda prioritária do setor, o que pode contribuir para dar celeridade e foco ao complexo processo de análise e aprovação.

Igualmente crucial é o compromisso dos participantes em efetivamente operar na nova plataforma desde o seu início. A liquidez inicial, o volume de negociações no "Dia 1", é vital para o sucesso e a atratividade da clearing. Mesmo a melhor infraestrutura pode ter seu potencial limitado se não houver o comprometimento do mercado em utilizá-la ativamente desde o começo.

Camila Pantera (N5X) destacou sobre a importância do apoio regulatório e da liquidez inicial:

O que a gente precisa é, quando as licenças estiverem sido concedidas, o primeiro dia de operação é o mercado operando, comprometido nesse futuro de operação. Eu acho que uma outra coisa importante, o regulador... CVM Banco Central, Anel, entender que é algo que o mercado quer que aconteça. Porque acho que isso, de certa forma, dá um sabor diferente para aquela nossa demanda. [...] Existe o mercado querendo que aquilo saia porque ele quer operar." - Camila Pantera (Head Regulatório e Jurídico da N5X)

Além do apoio inicial, a colaboração contínua entre a infraestrutura e seus usuários é indispensável para a evolução do mercado.

A estrutura básica da CCP é o ponto de partida, mas sua sofisticação, a criação de novos produtos e sua adaptação às necessidades dinâmicas do setor dependerão do feedback e do direcionamento ativo dos participantes.

Afinal, o custo de oportunidade de não ter uma clearing robusta e adaptada – continuando exposto aos riscos sistêmicos atuais – é potencialmente muito maior do que o custo de implementá-la.

Carlos Meyer (N5X) reforçou a importância da colaboração contínua e a perspectiva de custo operacional em uma clearing:

"A gente vai precisar muito da ajuda do mercado para poder direcionar o que está faltando, o que pode ser melhor. Então, a estrutura básica de uma contraparte central é o início. Mas toda a sofisticação e todas as nuances de como ela vai funcionar vai depender do mercado. apoiando na construção. Trabalhando junto com a N5X. [...] Mas te garanto que custa muito menos do que um default de alguns bilhões.” - Carlos Meyer (Diretor de Operações e Risco da N5X)

A chegada de uma contraparte central oferece um caminho robusto para um mercado de energia mais seguro, líquido e eficiente.

Contudo, a concretização plena desses benefícios exige um compromisso conjunto: da infraestrutura em prover as ferramentas e a segurança necessárias, e dos agentes de mercado em participar ativamente dessa construção, trazendo liquidez, feedback e apoio institucional.

Com seu corpo de acionistas e participação ativa dentro do setor, a N5X se posiciona como a plataforma ideal para catalisar essa colaboração.

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N5X: uma infraestrutura de confiança para o futuro do mercado de energia

A análise aprofundada dos fundamentos de uma contraparte central (CCP), validada pela expertise da B3 durante o N5X Summit 2025, demonstra que o caminho para um mercado de energia mais seguro, líquido e eficiente no Brasil passa pela adoção dessa infraestrutura robusta, alinhada aos mais altos padrões globais de regulação e governança financeira.

A N5X nasceu com o propósito de ser essa infraestrutura. Estamos trilhando rigorosamente a jornada de autorização junto ao Banco Central e à CVM, construindo um modelo de risco adaptado às especificidades do setor elétrico brasileiro e estabelecendo uma estrutura de governança neutra, projetada para garantir a isenção e a confiança que o mercado exige.

Essa construção é sustentada por uma base única de conhecimento e credibilidade. Unimos a expertise local em infraestrutura de mercado financeiro, através da L4 Venture Builder (com capital da B3), com a experiência global do EEX Group, o maior grupo de bolsas de energia do mundo.

O resultado será um mercado transformado, com maior capacidade de atrair investimentos, impulsionar a liquidez e gerar uma formação de preços mais transparente e eficiente para todos os participantes.

⚡ Faça parte da transformação do mercado livre de energia

A concretização desse futuro exige um esforço de cocriação. A N5X está executando a construção da infraestrutura técnica e regulatória. Agora, convidamos você a se preparar para essa nova realidade e a participar ativamente dessa transformação.

Cadastre-se para operar na N5X e proporcione maior segurança e eficiência para suas negociações de energia.