A segunda edição do N5X Summit 2025 representou um marco para as discussões sobre o futuro do trading de energia no Brasil. O encontro reuniu mais de 200 profissionais dos setores energético e financeiro, representando mais de 110 instituições nacionais e internacionais como ANEEL, B3, Banco Central, BNP Paribas, Bradesco, CCEE, CVM, Danske, Eletrobras, Santander, Shell e Statkraft.

Reunimos uma comunidade de líderes e especialistas, que durante mais de 5 horas de discussões, exploraram como a chegada de uma contraparte central ao mercado de trading tem potencial para destravar o setor e aumentar segurança e liquidez das operações de energia no país.

Após desmistificarmos o funcionamento técnico e regulatório de uma clearing, a discussão avança para a porta de entrada. O quarto encontro do evento, com o tema "Modelo de Participantes de Mercados com Contraparte Central", abordou como funciona a arquitetura de acesso a esse novo ecossistema.

O objetivo da conversa foi esclarecer como agentes capitalizados e empresas do setor de energia se conectam à infraestrutura da CCP, detalhando a transição da gestão de risco de crédito para a gestão de liquidez, a definição de papéis e responsabilidades, além dos requisitos necessários para o início da operação.

Para o debate, convidamos Marcelo Carvalho (Chief Risk Officer da B3), trazendo o conhecimento de anos de experiência com os riscos e resultados da maior câmara de compensação do Brasil, para uma entrevista com Michel Maranzana.

▶️ Assista abaixo ao vídeo completo deste encontro, disponível assim como os demais painéis do N5X Summit 2025, em nosso canal do YouTube:

Os tópicos discutidos durante o painel

Durante a entrevista, os painelistas exploraram a arquitetura de participantes em um mercado com contraparte central, detalhando sua estrutura e como, ao tornar-se intermediária de todas as negociações, transforma o risco de crédito em risco de liquidez, alterando a rotina financeira de empresas.

A conversa aprofundou também a divisão de papéis entre Membros e Compensação e clientes finais, além dos requisitos técnicos e adaptações locais necessárias para operar neste ambiente.

Confira os tópicos discutidos durante o encontro:

• Parte 1 – A transição do risco de crédito para a gestão de liquidez: a introdução de uma CCP ao mercado de energia brasileiro muda a natureza de seu risco, substituindo a análise bilateral de crédito pela gestão de liquidez e margens. Entenda como essa transição impacta a atual rotina das empresas, exigindo maior controle e profissionalização em gestão financeira.
• Parte 2 - A definição de papéis e a estrutura de participantes na contraparte central: a estrutura de mercado em CCP é organizada de forma hierárquica, separando o arcabouço financeiro, provido por bancos e corretoras, da operação comercial de energia. Descubra os diferentes tipos de participantes e entenda em qual categoria sua empresa possivelmente se enquadra.
• Parte 3 – Os requisitos de acesso à infraestrutura e a adaptação do modelo ao mercado interno: a segurança de uma clearing depende de critérios rigorosos para seus participantes diretos e de integração harmoniosa com o mercado físico. Conheça as exigências financeiras, operacionais e tecnológicas para operação, e entenda como o modelo global de entrada em CCPs pode ser adaptado para a realidade nacional.
• Parte 4 - A convivência entre o mercado bilateral e a câmara de compensação: uma contraparte central não elimina a existência do mercado de balcão e cria novas oportunidades para todo o setor. Veja como os dois ambientes podem coexistir e como é possível utilizar a estrutura de clearing para, por exemplo, proteger posições assumidas no mercado bilateral.

Para identificar o papel da sua empresa no ecossistema de clearing, é essencial compreender antes a mudança na dinâmica de risco que sustenta este novo modelo.

Iniciamos detalhando essa transformação, explicando por que a análise de crédito bilateral, com a chegada de uma contraparte central, é substituída pela gestão diária de liquidez e margens.

Parte 1 – A transição do risco de crédito para a gestão de liquidez:

No mercado bilateral de energia, modelo vigente no Brasil, a gestão de risco exige uma estrutura operacional robusta. Para realizar uma negociação de forma segura, empresas precisam manter áreas de crédito dedicadas a analisar balanços, aprovar cadastros e definir limites individuais para centenas, ou até milhares de contrapartes.

👉 Para saber mais sobre dos desafios do modelo de negócios brasileiro, confira o blogpost: como grandes players do setor enfrentam os desafios atuais no mercado bilateral de trading de energia?

Esse modelo cria uma fricção constante para os negócios, já que analisar cada contraparte é um risco de difícil mensuração. Além do custo operacional de manter essas estruturas de análise, a exposição permanece pulverizada e subjetiva.

Se uma contraparte esconde suas posições, ou enfrenta problemas financeiros, a avaliação de crédito feita meses atrás pode não ser suficiente para evitar um prejuízo, gerando uma exposição incerta para quem negocia.

A introdução de uma Contraparte Central (CCP) ao mercado altera essa dinâmica por realizar uma mudança estrutural. Ao se interpor nas negociações, a clearing assume a gestão do risco de crédito de todo o mercado, permitindo que as empresas redirecionem o foco da análise financeira bilateral para gestão de liquidez e a estratégia comercial de energia.

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Como se dá a transformação do tipo de risco?

A centralização da gestão pela clearing não elimina o risco, mas o transforma completamente. Ela retira do mercado a incerteza sobre o pagamento futuro e estabelece um sistema de regras e obrigações financeiras imediatas.

Dessa forma, a empresa não precisa mais gastar seu tempo analisando se cada parceiro é um bom pagador. Esse risco difuso dá lugar a riscos mensuráveis, com a variação do preço da energia e a necessidade de caixa para cobertura de margens.

Durante o painel, Marcelo Carvalho, Chief Risk Officer da B3, detalhou como a função é realizada pela contraparte central:

“A CCP faz um negócio que é super interessante, ela pega um problema razoavelmente complexo com o qual vocês todos aqui lidam, que é gerir risco de crédito de um monte de contrapartes [...] e ela reduz esse problema a gerir risco de crédito de um conjunto pequeno de contrapartes, mais gerir risco de mercado e liquidez. [...] A Clearing faz esse trabalho, essa mágica de pegar risco de crédito bilateral e transformar em risco de mercado e risco de liquidez.” - Marcelo Carvalho (Chief Risk Officer da B3)

Com essa mudança, o foco da empresa deixa de ser monitorar a saúde financeira de contrapartes para ser monitorar a liquidez de seu próprio caixa. A preocupação com a inadimplência futura é substituída pela disciplina de manter o capital disponível em caixa para operação.

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O uso das margens para uma rotina operacional mais segura

A ferramenta técnica que viabiliza a transformação de risco é a Chamada de Margem. Enquanto no mercado bilateral a segurança é baseada em limites de crédito individuais, em uma CCP ela é fundamentada em garantias financeiras robustas.

O participante deve depositar quantias financeiras para cobrir a exposição potencial de sua carteira e liquidar diariamente as variações de preço, em processo conhecido como ajuste diário.

Este tipo de ajuste impõe um novo desafio: a transição de um fluxo de caixa no vencimento para uma gestão de liquidez intradia, ou em "D+0".

No modelo atual, é comum que uma operação seja liquidada financeiramente apenas no final do contrato. Em um ambiente compensado, a posição é marcada a mercado diariamente. Se a oscilação de preço for adversa, a empresa precisa dispor de liquidez imediata para atender à chamada de margem, garantindo a integridade do sistema.

Marcelo Carvalho (B3) explica o impacto prático dessa dinâmica para o dia a dia das empresas:

“Qual é o efeito prático da margem para o operacional de vocês? É que agora você tem que gerir liquidez em bases diárias porque essa margem vai estar sendo atualizada conforme os preços andam e conforme o risco e o tamanho da posição mudam. E é superimportante que os clientes agora tenham esse operacional do lado deles de gerir a sua liquidez.” - Marcelo Carvalho (Chief Risk Officer da B3)

A exigência de liquidez diária, além da gestão em tempo real das garantias, demandam um nível superior de profissionalização.

O controle manual cede espaço para sistemas integrados de gestão de risco. Diante dessa complexidade operacional e financeira, o mercado se reorganiza em papéis especializados, permitindo que cada agente atue conforme sua vocação e estrutura de capital.

Parte 2 - A definição de papéis e a estrutura de participantes na contraparte central

Para viabilizar a rigorosa gestão de liquidez exigida pelo modelo de clearing, é necessário que o mercado trabalhe de forma distinta do feito no atual modelo bilateral. A CCP introduz uma arquitetura que distribui responsabilidades, permitindo que cada agente atue onde possui maior eficiência e capacidade operacional.

Essa nova configuração estabelece uma divisão funcional clara:

De um lado, posicionam-se os Membros de Compensação, instituições que proveem a estrutura de capital, garantias e liquidação — o braço financeiro do sistema. Do outro, estão os clientes finais, empresas que detêm a inteligência de mercado, os ativos físicos e a necessidade estratégica e final de negociar energia — sendo o braço comercial desta infraestrutura.

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Membro de Compensação: o garantidor da infraestrutura financeira

O Membro de Compensação é o tipo de participante diretamente conectado à infraestrutura de liquidação de uma contraparte central. Tipicamente representados por grandes bancos, corretoras e instituições financeiras, com alta capitalização e acesso direto aos sistemas locais de pagamentos, atuam como o elo operacional e financeiro entre o mercado e a câmara.

Sua responsabilidade vai além do processamento de pagamentos, funcionando como um "porteiro" (gatekeeper) do sistema. É ele quem aprova o cadastro dos clientes, concede limites operacionais e, principalmente, assume o risco financeiro dessas operações perante a câmara de compensação, garantindo o aporte diário de margens e a solvência do sistema.

Marcelo Carvalho (B3) destacou a centralidade desse papel para a segurança do ecossistema:

“Você vai precisar de um membro de compensação, de alguém para liquidar com a CCP e para dar acesso aos clientes finais. Esse participante tem atribuições que são super relevantes... no final das contas é ele que está dando acesso para os clientes... ele tem ali uma função de KYC (Know Your Client) que é super importante nesse processo de gestão de risco.” - Marcelo Carvalho (Chief Risk Officer da B3)

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O cliente final: foco nas operações diárias e na estratégia comercial

O cliente final, também conhecido como participante de negociação, é o agente que acessa o mercado para executar sua estratégia comercial — seja ela de hedge, especulação ou arbitragem — sem a necessidade de se conectar diretamente à infraestrutura de liquidação da clearing.

Ao atuar nesta modalidade, a empresa mantém a autonomia de suas decisões de negociação, mas delega o processamento financeiro e a gestão de garantias ao seu Membro de Compensação.

No contexto do mercado brasileiro de energia, este grupo abrange a diversidade real dos papéis no setor. A estrutura é desenhada para acomodar desde grandes geradores e distribuidoras que buscam proteger suas posições de longo prazo, até comercializadoras independentes focadas em liquidez e grandes consumidores livres que gerenciam portfólios de autoprodução.

Michel Maranzana detalhou durante o painel como esses diferentes perfis se integram à arquitetura de uma contraparte central:

“A gente classifica em alguns grupos: você tem grandes geradores e distribuidoras, que têm ali posições longas […] você tem as comercializadoras independentes, que não estão vinculadas a nenhum desses grupos, tipicamente operam com um perfil mais especulativo […] bancos que fazem um pouco disso tudo, mas acabam fazendo operações estruturadas […] e os consumidores finais, que construíram um portfólio de geração para suprir o seu próprio consumo.” - Michel Maranzana

Vale notar que, em mercados globais maduros, existe ainda a figura do Membro de Compensação Direta (Direct Clearing Member). Nesse modelo, grandes corporações não-financeiras podem se vincular diretamente à câmara para liquidar suas próprias operações, buscando maior privacidade em suas posições e eficiência de custos.

No entanto, essa modalidade exige níveis de capitalização e liquidez elevados, obrigando empresas a manter uma robusta estrutura interna de backoffice, para suportar as exigências operacionais da CCP.

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Responsabilidades claras para um sistema seguro e funcional

Essa divisão de responsabilidades gera uma maior eficiência a todo o sistema. Ao operar através de um Membro de Compensação, uma empresa de energia consegue acessar um ambiente livre de risco de crédito sem precisar desenvolver a complexa estrutura de tesouraria de uma instituição bancária.

Ela terceiriza a gestão pesada de garantias e o cumprimento das obrigações de liquidação, mantendo seu foco e capital alocados na inteligência de mercado e na operação dos ativos físicos.

Mas independentemente do modelo de acesso, a segurança do ecossistema depende da capacidade de seus participantes diretos. Para garantir que essa engrenagem funcione sem falhas, uma contraparte central deve estabelecer uma régua de entrada rigorosa em seus critérios.

Parte 3 – Os requisitos de acesso à infraestrutura e a adaptação do modelo ao mercado interno

Como a contraparte central centraliza o risco de crédito das operações, ela se torna, na prática, a garantidora final da estabilidade do sistema. No entanto, essa garantia não se sustenta apenas pela sofisticação de seus cálculos de margem, mas depende da robustez financeira e operacional daqueles que estão conectados diretamente a ela.

Por essa razão, uma clearing precisa estabelecer barreiras de entrada rigorosas. Esses requisitos funcionam como um filtro de solvência, desenhado para assegurar que, caso um cliente final falhe, o Membro de Compensação (CM) possua solidez suficiente para absorver o impacto financeiro sem contaminar o restante do mercado.

É importante destacar que, embora rigorosa, essa régua de acesso não é estática (one size fits all). Os critérios são calibrados de forma proporcional: quanto maior o volume operado e o risco que o participante traz para dentro da câmara, maiores tornam-se as exigências de capital e estrutura.

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Os três pilares de exigência para Membros de Compensação

Para mitigar o risco sistêmico, a CCP deve avaliar seus membros sob três dimensões críticas que, em conjunto, validam a capacidade da instituição de operar em alta velocidade e suportar choques financeiros sem interromper o fluxo do mercado: financeiras, operacionais e tecnológicas.

Requisitos financeiros

O pilar mais imediato é a robustez de balanço. O Membro de Compensação deve comprovar um patrimônio líquido mínimo substancial e, crucialmente, liquidez intradia disponível. Ele atua como o "colchão" financeiro do sistema: se um cliente falhar, o CM deve ter recursos prontos para honrar as chamadas de margem instantaneamente, antes mesmo de buscar ressarcimento.

Requisitos operacionais

Não basta ter capital — é preciso ter expertise. A instituição deve manter equipes qualificadas e certificadas, com conhecimento profundo dos processos de risco da câmara. Isso envolve uma estrutura de backoffice capaz de gerenciar o risco de liquidez intradia e responder demandas da bolsa em tempo real, garantindo a fluidez operacional.

Requisitos tecnológicos

A infraestrutura de TI deve ser compatível com a complexidade do mercado. São exigidos sistemas robustos de conectividade e processamento de dados, dimensionados para suportar grandes volumes de transações. O objetivo é eliminar a dependência de processos manuais ou frágeis que poderiam falhar em momentos de alta volatilidade.

Marcelo Carvalho (B3) detalhou durante o painel como esses critérios formam a base da segurança da câmara:

“Esses requisitos são requisitos financeiros, operacionais e tecnológicos. [...] Na dimensão financeira, o que a gente vai querer entender é: se esse membro de compensação tiver um problema com um cliente para o qual ele está liquidando, ele consegue resolver esse problema? [...] E, obviamente, o tamanho desse requisito financeiro vai escalar com o tamanho dessa liquidação que esse membro de compensação faz com a câmara.” - Marcelo Carvalho (Chief Risk Officer da B3)

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A conexão com o mercado físico: adaptando o modelo global para a realidade brasileira

Enquanto os requisitos de infraestrutura financeira recaem sobre os Membros de Compensação, para o Cliente Final a lógica de acesso é desenhada para ser mais fluida, respeitando a vocação comercial de cada empresa. Para o futuro modelo da N5X, desenhado com base nas práticas globais do EEX Group, será criada uma jornada de contrato que se adapta à regulação local.

O contrato nascerá como um derivativo financeiro. Nessa fase, qualquer empresa que tenha cadastro aprovado por um Membro de Compensação pode operar para hedge ou especulação, sem a necessidade de cumprir exigências regulatórias do setor elétrico para entrega física.

A "régua" específica para o cliente surge no momento da liquidação. Para levar um contrato até a entrega da energia, existirá um requisito mandatório: o participante deverá ser um agente registrado e habilitado na CCEE. Essa trava garante que a posição financeira na bolsa tenha lastro na realidade física, conectando a eficiência da clearing com a segurança do modelo setorial brasileiro.

Michel Maranzana explica essa dinâmica durante o painel:

“Então você tem um derivativo financeiro que em algum momento você tem a opcionalidade dele virar um contrato físico. No momento em que você está (somente) com o financeiro, você não tem a exigência da CCEE […] mas a partir do momento que você vai para o contrato físico, você tem um conjunto de regras específicas, além de ser agente da CCEE.” - Michel Maranzana

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A validação do modelo pelo mercado

Essa estrutura híbrida, que conecta a flexibilidade financeira à segurança regulatória física, não foi desenhada de forma isolada. O modelo passou por rodadas de validação com uma amostra representativa do setor, incluindo bancos, geradores, comercializadoras e consumidores finais, para garantir sua aderência às necessidades reais dos participantes.

Essa construção conjunta resultou em uma arquitetura de acesso robusta, onde os requisitos de entrada funcionam não como barreiras, mas como garantias de integridade para todos. Com a segurança do ecossistema assegurada por essas regras, resta entender como esse novo ambiente se relaciona com o mercado que já existe hoje.

Parte 4 - A convivência entre o mercado bilateral e a câmara de compensação

A implementação de uma câmara de compensação não decreta o fim do mercado de balcão (bilateral/uncleared). A experiência de mercados globais maduros demonstra que esses dois ambientes não apenas coexistem, mas operam de forma complementar, cada um atendendo a necessidades distintas das estruturações de negócios de uma empresa.

Enquanto o mercado bilateral permanece como o ambiente ideal para contratos altamente customizados, estruturas complexas e prazos longuíssimos, compatíveis com a vida útil de ativos de geração, o ambiente de bolsa centraliza a liquidez de produtos padronizados.

Essa divisão de vocações permite que o setor ganhe a eficiência de capital na operação em CCP, sem perder a flexibilidade contratual do mercado de balcão.

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O uso da CCP para proteção de posições no mercado bilateral

Uma das principais funções da nova infraestrutura é atuar como uma ferramenta de gestão de risco para os contratos firmados no ambiente bilateral. Participantes podem utilizar os derivativos listados na bolsa para "travar" preços e proteger a exposição assumida em acordos físicos, criando uma camada adicional de segurança financeira para suas carteiras.

Essa mecânica estabelece uma ponte funcional entre os dois mundos. É possível, por exemplo, que agentes firmem um contrato físico de longo prazo (PPA) de 10 anos no mercado de balcão e utilizem a CCP para realizar hedges financeiros em janelas menores, mitigando a volatilidade de preço e garantindo previsibilidade de receita ao longo do contrato.

Michel Maranzana ilustrou essa complementaridade e a sinergia entre os ambientes durante o debate:

“Então, duas contrapartes enormes fazem um PPA de 10 anos, com entrega física, mas querem, de alguma forma, “hedgear” a parte dessa negociação no ambiente cleared. Então ali a cada dois anos elas vão lá e inserem no ambiente de registro, de clearing, esses dois anos, e nos dois anos seguintes vai lá, insere mais dois anos, ou seja, utiliza a plataforma ali como um hedge.” - Michel Maranzana

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A formação de preços em clearing como referência para o mercado de balcão

Além da proteção de posições, a concentração de liquidez e a transparência das negociações em tela geram um benefício estrutural: a descoberta de preços (price discovery).

Ao centralizar ofertas de compra e venda em um ambiente organizado, cria-se uma curva futura de preços fundamentada em transações reais e auditáveis, reduzindo a dependência de modelos teóricos para avaliar o valor da energia ao longo do tempo.

Essa referência passa a servir de âncora para todo o setor. Mesmo as negociações fechadas fora da bolsa, no mercado de balcão, passam a utilizar os preços formados em CCP como balizador.

Isso reduz a assimetria de informação e facilita a precificação de crédito e ativos para todos os agentes, independentemente de onde executam suas ordens.

Marcelo Carvalho (B3) destacou como esse processo melhora a qualidade do mercado como um todo:

“Esse ganho de ter preços melhores também transborda para o ambiente uncleared [bilateral], porque você começa a ancorar as operações, dado que tem sempre alguém no meio do caminho fazendo o hedge no cleared para dar o preço no uncleared. Então, esse benefício sai de dentro do ambiente cleared e vai para o ambiente uncleared.” - Marcelo Carvalho (Chief Risk Officer da B3)

Essa dinâmica de convivência entre os ambientes evidencia que a evolução do mercado não se dá por exclusão, mas por especialização. Ao oferecer referências de preço confiáveis e ferramentas de proteção de risco, a câmara de compensação fortalece toda a cadeia, permitindo que o setor elétrico brasileiro alcance um novo patamar de eficiência e competitividade.

Diante dessa transformação estrutural, onde a gestão de risco e a solidez operacional tornam-se protagonistas, escolher a infraestrutura correta é o primeiro passo para operar com segurança.

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N5X: uma infraestrutura de confiança para o futuro do mercado de energia

A N5X está estruturando o ambiente de contraparte central para atender especificamente a essas demandas de liquidez e solvência do mercado brasileiro.

Nascemos com o propósito de ser o alicerce de uma nova era, oferecendo uma plataforma desenhada para suportar a gestão de liquidez diária e a complexidade regulatória do país com máxima e confiabilidade.

Nosso foco atual é a construção de um arcabouço operacional que integra as regras de compensação financeira exigidas pelo Banco Central com as particularidades físicas do Sistema Interligado Nacional (SIN), garantindo que os participantes tenham um ambiente seguro para a execução de suas estratégias de proteção e trading de energia.

A jornada é sustentada por uma base única de conhecimento e credibilidade. Unimos a expertise regulatória, de riscos e a solidez financeira da B3 (através da L4 Venture Builder) com a tecnologia de ponta e a experiência global em mercados de energia do EEX Group.

Essa composição acionária garante que a adaptação do modelo global siga os mais altos padrões de governança e compliance exigidos pelo sistema financeiro nacional.

⚡ Faça parte da transformação do mercado livre de energia

A concretização desse futuro exige um esforço de cocriação. A N5X está executando a construção da infraestrutura técnica e regulatória. Agora, convidamos você a se preparar para essa nova realidade e a participar ativamente dessa transformação.

Cadastre-se para operar na N5X e proporcione maior segurança e eficiência para suas negociações de energia!